Αναστάσιος Δημόπουλος - Value Investing
Επίτευξη απόλυτων αποδόσεων με την στρατηγική long/short equity
Λίγα λόγια για εμένα
Ονομάζομαι Αναστάσιος Δημόπουλος και είμαι επαγγελματίας επενδυτής/trader.


ΧΑΛΚΟΡ; Ευχαριστώ αλλά δεν θα πάρω.....
2502 αναγνώστες
Τρίτη, 26 Αυγούστου 2008
13:05

Με αφορμή την ανακοίνωση των αποτελεσμάτων της ΧΑΛΚΟΡ και την πορεία της μετοχής της εδώ και πάνω από ένα χρόνο θα σας εξηγήσω με απλά λόγια γιατί κατά την γνώμη μου πρέπει να αποφεύγουμε τις βιομηχανικές εταιρίες και αν θα μπορούσε να αποφύγει κάποιως επενδυτής το να καεί απλά κάνοντας κάποιους εύκολους υπολογισμούς αφού είχαν ανακοινωθεί τα αποτελέσματα της εταιρίας. Την ίδια εξήγηση έδωσα και στον σύζυγο μιας καλής μου φίλης που ήταν κι αυτός ψιλοκαμμένος από την ΧΑΛΚΟΡ.

Ξαναλέω, το άρθρο αυτό είναι με αφορμή την ΧΑΛΚΟΡ και τα παρακάτω ισχύουν για τις περισσότερες βιομηχανικές εταιρίες.

Γιατί να μην μας αρέσουν οι βιομηχανικές εταιρίες; Άλλωστε στο ξεκίνημα του καπιταλισμού η δημιουργία των περισσότερων μεγάλων περιουσιών ήταν από βιομηχάνους.

Ο λόγος που σαν επενδυτές στο χρηματιστήριο πρέπει να τις αποφεύγουμε είναι ένας και είναι απλός.

ΑΒΕΒΑΙΟΤΗΤΑ ΚΑΙ ΔΥΣΚΟΛΙΑ ΠΡΟΒΛΕΨΗΣ ΤΩΝ ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΩΝ

Ας το εξηγήσουμε βλέποντας μια απλή κατάσταση αποτελεσμάτων χρήσης.

Πωλήσεις
Λόγω κυκλικότητας οι πωλήσεις είναι αρκετά δύσκολο να προβλεφθούν πρώτα σε όγκο και δεύτερον, λόγω ανταγωνισμού, σε ευρώ (Μπορεί να πουλήσουμε τον ίδιο αριθμό τόνων του προϊόντος μας με πέρσι αλλά σε χαμηλότερες τιμές).

Κόστος Πωληθέντων
Αυτό είναι το πιο δύσκολο γιατί δεν ξέρουμε που θα βρίσκονται οι τιμές των πρώτων υλών κατα την διάρκεια της χρήσης και ποιο θα είναι το επίπεδο της χρησιμοποίησης της υπάρχουσας δυναμικότητας των εγκαταστάσεων (Είτε χρησιμοποιήσουμε 50% είτε 100% της δυναμικότητας των εργοστασίων, οι αποσβέσεις λόγω χρήσης τις περισσότερες φορές πρέπει να αφαιρεθούν και να γίνει και συντήρηση).

Μικτό Κέρδος
Προκύπτει από την αφαίρεση του κόστους πωληθέντων από τις πωλήσεις και είναι το σημείο που κάνει την διαφορά λόγω των αβεβαιοτήτων που περιγράψαμε παραπάνω.

Έξοδα Διάθεσης
Ανάλογα τις πωλήσεις, τα έξοδα διάθεσης μπορεί να είναι αυξημένα ή συνήθως ίδια. Το κακό είναι πως όταν οι πωλήσεις δεν πάνε και τόσο καλά τα έξοδα διάθεσης έχουν την τάση να αυξάνονται γιατί η εταιρία ξοδεύει περισσότερα χρήματα για να διώξει τα αποθέματα.

Έξοδα Διοίκησης
Τις περισσότερες φορές αυξάνονται σταδιακά αλλά αργά. 

Λειτουργικό Κέρδος
Προκύπτει από την αφαίρεση των εξόδων διάθεσης και διοίκησης από το μικτό κέρδος. Ήδη έχει προστεθεί άλλη μια αβεβαιότητα ενδιάμεσα για να φτάσουμε στον υπολογισμό.

Χρηματοοικονομικά Έξοδα
Οι βιομηχανικές επιχειρήσεις χαρακτηρίζονται από υψηλό δανεισμό. Πρώτα πρέπει να προβλέψουμε το ύψος του δανεισμού που ευτυχώς τις περισσότερες φορές δεν αλλάζει υπερβολικά χωρίς να το ξέρουμε (Ανακοινώσεις για μεγάλα επενδυτικά σχέδια ή εξαγορές). Το δύσκολο είναι να υπολογίσουμε ποιο θα είναι το κόστος του δανεισμού αφού τα περισσότερα δάνεια εξαρτώνται από τα επιτόκια διατραπεζικής EURIBOR και LIBOR που μεταβάλλονται συχνά.

Κέρδη Προ Φόρων
Προκύπτει από την αφαίρεση των χρηματοοικονομικών εξόδων από το λειτουργικό κέρδος. Οπότε έχουμε άλλη μια αβεβαιότητα που δυσκολεύει το έργο μας.

Για να συνοψίσουμε

Στην προσπάθεια πρόβλεψης των κερδών μιας βιομηχανικής επιχείρησης πρέπει να κάνουμε σωστές υποθέσεις για τουλάχιστον 7 αριθμούς
 
Αν υποθέσουμε ότι είμαστε πολύ καλοί αναλυτές του κλάδου και η πιθανότητα να πέσουμε μέσα στον καθένα αριθμό είναι 70%-80% τότε η πιθανότητα να υπολογίσουμε σωστά τα κέρδη είναι 8,24%-20,97%. Όχι και τόσο φανταστικές πιθανότητες.

Παράδειγμα ΧΑΛΚΟΡ:

Στις αρχές του 2007 είχαν βγει τουλάχιστον δύο αναλύσεις όπως φαίνεται στο site της ΧΑΛΚΟΡ. Η μία προέβλεπε αύξηση λειτουργικών κερδών από 37%-57% και η άλλη μειώση καθαρών κερδών ανά μετοχή 45%. Ήδη βλέπουμε την τρομερή διάσταση απόψεων. Η δεύτερη ανάλυση έπεσε μέσα διάνα και πρέπει να το αναγνωρίσουμε αυτό. Και οι δύο αναλύσεις έδιναν τιμές στόχους υψηλότερες της τιμής της μετοχής.

Η ΓΝΩΜΗ ΜΟΥ ΕΙΝΑΙ ΟΜΩΣ ΠΩΣ ΔΥΣΤΥΧΩΣ ΟΥΤΕ Ο ΙΔΙΟΣ Ο ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΟΣ ΔΙΕΥΘΥΝΤΗΣ ΜΙΑΣ ΒΙΟΜΗΧΑΝΙΚΗΣ ΕΤΑΙΡΙΑΣ ΜΠΟΡΕΙ ΝΑ ΕΙΝΑΙ ΣΙΓΟΥΡΟΣ ΓΙΑ ΤΑ ΜΕΛΛΟΝΤΙΚΑ ΤΗΣ ΚΕΡΔΗ.

=====================================================================================

Το δεύτερο ερώτημα είναι αν ήταν καλή ευκαιρία να αγοράσει κάποιος μετοχές.

Χωρίς να λάβουμε υπόψη τις αναλύσεις θα ανατρέξουμε στις ανακοινώσεις των επίσημων αποτελεσμάτων και την εκάστοτε τιμή της μετοχής και αφού κάνουμε κάποιες πολύ απλές και απλουστευμένες πράξεις θα καταλήξουμε σε μία απόφαση.

Δύο είναι τα βασικά νούμερα που θα χρησιμοποιήσουμε:

Συνολική Αξία = Κεφαλαιοποίση - Ταμειακά Διαθέσιμα + Δανεισμός

Λειτουργικά κέρδη μετά φόρων = Λειτουργικά κέρδη * (1 - Φορολογικός Συντελεστής)

Η διαίρεση αυτών των δύο μας δίνει τον μαγικό συντελεστή που στέλνει το Ρ/Ε αδιάβαστο αφού το Ρ/Ε δεν λαμβάνει υπόψη τον ισολογισμό. Επίσης δεν χρησιμοποιούμε EBITDA γιατί οι αποσβέσεις είναι αληθινά κι επαναλαμβανόμενα έξοδα στις βιομηχανικές εταιρίες.

1. 27/02/2007 - Αποτελέσματα έτους 2006

Συνολική Αξία = 593 εκ. - 29 εκ. + 502 εκ. = 1012 εκ.

Λειτουργικά κέρδη μετά φόρων = 72 εκ. * (1 - 0,25) = 54 εκ.

Συντελεστής = 1012 εκ. / 54 εκ. = 18,74

18,74 φορές τα λειτουργικά κέρδη μετά φόρων δεν μου φαίνεται και τόσο φτηνό. Μπορώ να πω άνετα όχι.


2. 04/03/2008  - Αποτελέσματα έτους 2007

Συνολική Αξία = 232 εκ. - 41 εκ. + 540 εκ. = 731 εκ.

Λειτουργικά κέρδη μετά φόρων = 62 εκ. * (1 - 0,25) = 46,5 εκ.

Συντελεστής = 731 εκ. / 46,5 εκ. = 15,72

15,72 φορές τα λειτουργικά κέρδη μετά φόρων δεν μου φαίνεται και τόσο φτηνό. Μπορώ να πω άνετα όχι.

Το μάθημα που παίρνουμε είναι ότι πριν αγοράσουμε κάτι κάνουμε τουλάχιστον κάποιους υπολογισμούς για να δούμε χονδρικά αν αξίζει ή όχι. Πάντα προσπαθούμε να είμαστε συντηρητικοί. Αν δεν μπορούμε να κάνουμε τέτοιου είδους υπολογισμούς είτε γιατί δεν έχουμε εμπιστοσύνη στις γνώσεις μας είτε γιατί δεν έχουμε χρόνο δύο είναι οι επιλογές. Ή απέχουμε ή βρίσκουμε κάποιον που τον εμπιστευόμαστε για να μας συμβουλεύσει.

Σχετικές μετοχές:
ΧΑΚΟΡ
Σχόλια

26/08 13:15  kikou04
Εύγε 5* ... λίγοι όμως δίνουν σημασία, δυστυχώς.
26/08 13:21  kikou04
Να τολμήσω να σας ενθαρρύνω να κάνετε μια ανάλυση σε όποια εταιρία εσείς νομίζετε ότι αποτελεί τη μεγαλύτερη ίσως επενδυτική ευκαιρία αυτή την περίοδο??
26/08 13:36  Τριαντάφυλλος Κατσαρέλης
Εύγε και από εμένα.
Μία μικρή μόνο απορία, συμφωνώ βεβαίως για τις δυσκολίες πρόβλεψης μεγεθών στις βιομηχανικές :
Στις χρηματοοικονομικές είναι ευχερέστερο ? Στις "εμπορικές" ?
26/08 15:01  Πι-πι το παπί
Εξαιρετική η ανάλυση σας.Συγχαρητήρια!
Στο κόστος πωληθέντων υπολογίζονται εκτός από τις πρώτες ύλες και η αμοιβή των εργατών;
26/08 15:17  Johnkur
NIKOSPAP υπολογιζονται οι αμοιβες εργαζομενων οι οποιοι συνδεονται αμεσα με την παραγωγη, ειναι τα λεγομενα αμεσα εργατικα. Ωστοσο κυριως το κοστος πωληθεντων αποτελειται απο το το κοστος των πρωτων υλων.
26/08 15:22  Johnkur
Παντως με αυτο το παραδειγμα αποδεικνυεται οτι δεν ειναι μονο σημαντικη η λογιστικη επιστημη για την επιλογη μιας μετοχης αλλα και οι χρηματοοικονομικη επιστημη. Καλως η κακως η πορεια των περισσοτερων μτχ ειναι κοινη.
26/08 15:29  coldplay
Πολυ ωραιος φιλε 5*
26/08 16:07  favlos
Πάντως παιδιά καλά τα λέτε αλλά ΧΑΚΟΡ-ΕΛΒΑΛ και ίσως ΕΤΕΜ σε συγκεκριμένο χρόνο και με μαθηματική ακρίβεια θα δώσουν πάλι λεφτά.
26/08 19:05  geokalp
με τέτοιες μεθόδους τα νούμερα συνήθως αποδίδουν!

ωραία επάνοδος!
26/08 20:36  Αναστάσιος Δημόπουλος
@kikou04

Τιμή μου που κάνεις το πρώτο σου σχόλιο στο μπλογκ μου. Είσαι από τους λίγους που φαίνεται ότι έχεις συγκεκριμένη τακτική επενδύσεων. Το έχω υπόψην να κάνω μια τέτοια ανάλυση.

@Τριαντάφυλλος Κατσαρέλης

Χρηματοοικονομικές - Όχι τόσο δύσκολες αλλά με πρόβλημα πιθανής δυσάρεστης έκπληξης. Βλέπε ΤΤ και ΑΤΕ με τις ζημιές από τις εναλλακτικές επενδύσεις.

Εμπορικές - Εξαρτάται από το τι ακριβώς πουλάνε και το πόσο σύνθετες είναι στην λειτουργία τους.

Σχετικά λίγες είναι οι εταιρίες που μπορείς να είσαι αρκετά σίγουρος τι αποτελέσματα θα έχουν και αυτές μου αρέσουν.

@NIKOSPAP

Η απάντηση του Johnkur είναι σωστή. Το κόστος όλων όσοι απασχολούνται στην παραγωγή μπαίνει στο κόστος πωληθέντων.

@favlos

Οι περισσότερες μετοχές κάποια στιγμή ξανανεβαίνουν. Το θέμα είναι όταν τις αγοράζεις να είσαι σχεδόν σίγουρος ότι δεν θα χάσεις και να κοιμάσαι ύσηχος το βράδυ.
16/09 00:44  broker01
φιλε μου μπορεις να εξηγησεις περισσοτερο γιατι προτιμας Λειτουργικά κέρδη μετά φόρων εναντι του EBITDA ?
Το σχόλιό σας
Για να σχολιάσετε το άρθρο πρέπει να κάνετε Login στο Capital.gr
Αξιολογήστε το άρθρο
26 ψήφοι

 Εκτύπωση
 Αποστολή με e-mail

Σχετικά με το blog
Άρθρα για επενδυτικά και οικονομικά θέματα. Παραδείγματα long και short επενδυτικών κινήσεων.
Αναζήτηση
Προηγούμενα Άρθρα
Τελευταίες δημοσιεύσεις