Αναστάσιος Δημόπουλος - Value Investing
Επίτευξη απόλυτων αποδόσεων με την στρατηγική long/short equity
Λίγα λόγια για εμένα
Ονομάζομαι Αναστάσιος Δημόπουλος και είμαι επαγγελματίας επενδυτής/trader.


Ο μύθος του EBITDA
16182 αναγνώστες
Τρίτη, 16 Σεπτεμβρίου 2008
10:58

*EBITDA = Earnings before interest, taxes, depreciation, amortization
               Κέρδος προ φόρων, τόκων και αποσβέσεων

Στο προηγούμενο άρθρο μου έγραψα το εξής:

"Επίσης δεν χρησιμοποιούμε EBITDA γιατί οι αποσβέσεις είναι αληθινά κι επαναλαμβανόμενα έξοδα στις βιομηχανικές εταιρίες."

Ένας φίλος χτες άφησε σχόλιο γιατί προτιμώ τα λειτουργικά κέρδη μετά φόρων και όχι το EBITDA. Αυτή είναι μία πάρα πολύ καλή ερώτηση για κάποιον που θέλει να ασχοληθεί λίγο παραπάνω με την ανάλυση μιας επιχείρησης.

Όπως πάντα το σκεπτικό μας ξεκινάει από τα γραφόμενα του Warren Buffett ο οποιος μεταξύ άλλων στα γράμματα προς του μετόχους του έχει αναφερθεί και στο EBITDA λέγοντας τα εξής.

1999

"Furthermore, we do not think so-called EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation and amortization) is a meaningful measure of performance. Managements that dismiss the importance of depreciation — and emphasize "cash flow" or EBITDA — are apt to make faulty decisions, and you should keep that in mind as you make your own investment decisions."

"Ακόμα, δεν νομίζουμε ότι το λεγόμενο EBITDA είναι μία μέτρηση απόδοσης που έχει νόημα. Οι διοικήσεις που παραβλέπουν την σημασία των αποσβέσεων - και δίνουν έμφαση στις "ταμειακές ροές" ή EBITDA - έχουν την τάση να παίρνουν λάθος αποφάσεις, και πρέπει να το έχετε αυτό υπόψη καθώς παίρνετε τις δικές σας επενδυτικές αποφάσεις."

2001

"References to EBITDA make us shudder. Does management think the tooth fairy pays for capital expenditures?"

"Οι αναφορές στο EBITDA μας φέρνουν ρίγος. Νομίζει η διοίκηση ότι η καλή νεράιδα πληρώνει για τις κεφαλαιακές δαπάνες;"

2002

"Trumpeting EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation and amortization) is a particularly pernicious practice. Doing so implies that depreciation is not truly an expense, given that it is a “non-cash”charge. That’s nonsense."

"Να διαλαλείς το EBITDA είναι μία ιδιαιτέρως βλαβερή πρακτική. Το να το κάνεις, υπονοεί ότι οι αποσβέσεις δεν είναι πραγματικό έξοδο επειδή είναι μία "μη-ταμειακή" χρέωση. Αυτά είναι ανοησίες."

Τι μας λέει λοιπόν ο Warren Buffett;

Οι αποσβέσεις είναι αληθινά έξοδα που δεν έχει σημασία ότι δεν αντιστοιχούν σε ταμειακές ροές απευθείας. Ακόμα χειρότερα η ταμειακή εκροή έχει γίνει εξαρχής και δεν είμαστε καν σίγουροι για το πότε θα ανακτήσουμε την επένδυση μας. Οι αποσβέσεις όμως δείχνουν πιο είναι το ελάχιστο έξοδο που θα χρειαστεί να κάνουμε κάποια στιγμή στο μέλλον για να έχουμε τουλάχιστον την ίδια παραγωγική ικανότητα.

Το οξύμωρο της υπόθεσης είναι ότι οι εταιρίες που έχουν πάρα πολλά πάγια όπως βιομηχανικές, μεταφορικές κ.α. είναι αυτές που κάνουν και την συχνότερη χρήση του EBITDA. Αυτές είναι και οι επιχειρήσεις στις οποίες οι αποσβέσεις παίζουν πολύ μεγάλο ρόλο. Το ότι δεν χρειάστηκε να δώσουν χρήματα από το ταμείο για τις αποσβέσεις του έτους δεν σημαίνει ότι τα πλοία, τα αεροπλάνα, οι μηχανές του εργοστασίου δεν έχουν φθαρεί και δεν θα χρειαστεί κάποια στιγμη στο μέλλον η εταιρία να βγάλει λεφτά από το ταμείο για να τα ανανεώσει.

Θα ακολουθήσει άρθρο που δείχνει πως μια πολύ μεγάλη βιομηχανική επιχείρηση της χώρας παρουσιάζει εδώ και τρία χρόνια μεγαλύτερα κέρδη απ' ότι πρέπει πειράζοντας τις αποσβέσεις. Δεν είναι μυστικό αλλά καλό είναι να ειπωθεί.

Σχόλια

16/09 11:44  geokalp
εντάξει, κάπου με τις αποσβέσεις συμφωνώ καθώς πρώτα υπήρχε μόνο το ΕΒΙΤ
με τα amortizations τι γίνεται;
16/09 12:01  Τριαντάφυλλος Κατσαρέλης
Ως προς τις αποσβέσεις, συμφωνώ και επαυξάνω (υπάρχει και έντονη τεχνολογική απαξίωση ακόμη και σε παραδοσιακές βιομηχανίες = έχεις πληρώσει για καινούργιο προτού αποσβέσεις λογιστικά το παλαιό).
Γενικώτερα όμως ο δείκτης αυτός (και η "προβολή" του σε ανακοινώσεις ή αναλύσεις) μου προκαλεί απέχθεια :
Οι τόκοι, που σηματοδοτούν και μόχλευση δεν μας ενδιαφέρουν ?
Οι φόροι, όπου υπάρχει πολύ μεγάλο εύρος (να τονίσω μόνο τα φορολογημένα σε θυγατρικές έσοδα, σε σχέση με της μητρικής) ?...
16/09 12:05  Αναστάσιος Δημόπουλος
@geokalp

Amortization είναι η απόσβεση των άυλων παγίων. Στο συντριπτικό ποσοστό των περιπτώσεων η απόσβεση των άυλων παγίων δεν επηρεάζει όσο η απόσβεση των ενσωμάτων παγίων.

Παράδειγμα:

ATTICA Α.Ε. ΣΥΜΜΕΤΟΧΩΝ - 1/1/2006-31/12/2007

Αποσβέσεις Ενσώματων Παγίων 26,385 εκατ. ευρώ

Αποσβέσεις Άυλων Παγίων 0,767 εκατ. ευρώ

Οι αποσβέσεις άυλων παγίων είναι μόλις 2,82% των συνολικών αποσβέσεων
16/09 12:18  geokalp
δηλαδή δεν έχουν αυτές οι "αποσβέσεις" (Am) την ίδια αντιμετώπιση (γενικά) με τις υπόλοιπες;
16/09 12:40  Αναστάσιος Δημόπουλος
@geokalp

Την ίδια αντιμετώπιση έχουν αλλά δεν μας νοιάζει τόσο το 2,5% όσο το 97.5% των αποσβέσεων όπως στην παραπάνω περίπτωση.

Ας πούμε ότι έχουμε ένα τεχνικό γραφείο που ο ιδιοκτήτης ξόδεψε 1000 ευρώ για έπιπλα, 1500 ευρώ για τον υπολογιστή και 5000 ευρώ για το λογισμικό σχεδιασμού το οποίο μπορεί να θέλει αναβάθμιση που κοστίζει 1000 ευρώ κάθε τρία χρόνια.

Σε μια τέτοια περίπτωση οι αποσβέσεις άυλων παγίων είναι μεγαλύτερες από τις αποσβέσεις ενσώματων παγίων.

Και πάλι όμως επειδή κατά πάσα πιθανότητα οι συνολικές αποσβέσεις σε αυτή την περίπτωση θα ήταν ένα πολύ μικρό ποσοστό επί των πωλήσεων, δεν παίζει και τόσο μεγάλο ρόλο.
16/09 20:44  theo
Πολύ ωραίο άρθρο όπως και το προηγούμενο και σίγουρα το EBITDA είναι άκρως παραπλανητικό. Τονίζω το μοντέλο αποτίμησης EVA (economic value added) που πρακτικά υπολογίζεται με την χρήση του EBIT (ένα ωραίο παράδειγμα www.evanomics.com/evasmall/) και όχι του EBITDA.
Στο μοντέλο αυτό η σύγκριση του NOPAT/επενδυμένου κεφαλαίου (λειτουργικά κέρδη μετά φόρων NOPAT=EBIT*[1-φόρος]) με το μέσο κόστος κεφαλαίου WACC (ο υπολογισμός του φαίνεται στο παραπάνω link) μας λέει έαν μια επιχείρηση δημιουργεί πρoσθέτει αξία στο επενδεδυμένο κεφάλαιο ή όχι. Δηλαδή NOPAT/επενδυμένο κεφάλαιο-WACC μας λέει αν η μετοχή θα ανέβει (>0) ή θα πέσει (<0)
17/09 00:58  Nastybishop
Πολύ καλό άρθρο! 5*
θα συμφωνήσω και με όσα γράφεις για τα ebitda (όχι ότι είναι ένα άχρηστο μέτρο, αλλά νομίζω ότι σε γενικές γραμμές έχεις δίκιο), φαίνεται ότι πολλές επιχειρήσεις έχουν χρησιμοποιήσει τα ebitda επικοινωνιακά.

υγ. μαντεψιά για την επιχείρηση που αναφέρεσαι: ΜΥΤΙΛ?
26/09 22:15  Tilemacho
Ευχαριστώ για το πολύ καλό αρθρο!
Το σχόλιό σας
Για να σχολιάσετε το άρθρο πρέπει να κάνετε Login στο Capital.gr
Αξιολογήστε το άρθρο
21 ψήφοι

 Εκτύπωση
 Αποστολή με e-mail

Σχετικά με το blog
Άρθρα για επενδυτικά και οικονομικά θέματα. Παραδείγματα long και short επενδυτικών κινήσεων.
Αναζήτηση
Προηγούμενα Άρθρα
Τελευταίες δημοσιεύσεις