Αναστάσιος Δημόπουλος - Value Investing
Επίτευξη απόλυτων αποδόσεων με την στρατηγική long/short equity
Λίγα λόγια για εμένα
Ονομάζομαι Αναστάσιος Δημόπουλος και είμαι επαγγελματίας επενδυτής/trader.


Γιατί η "Χρυσή Ευκαιρία" αξίζει 85 εκατ. ευρώ ή και περισσότερα
3757 αναγνώστες
Σάββατο, 1 Νοεμβρίου 2008
12:38

Με αφορμή την επισημοποίηση της επιστροφής κεφαλαίου της εταιρίας Τεγόπουλος μετά την πώληση της εφημερίδας "Χρυσή Ευκαιρία" θα κάνω μια ανάλυση του γιατί πιστεύω ότι αξίζει τα λεφτά που έδωσε η Global Finance ή και περισσότερα.

Από την οικονομική έκθεση εξαμήνου που γίνεται διαχωρισμός των αποτελεσμάτων των διακοπτόμενων δραστηριοτήτων μπορούμε να δούμε τα οικονομικά στοιχεία της εφημερίδας "Χρυσή Ευκαιρία".

Υποθέτοντας και μάλλον σωστά ότι η εποχικότητα δεν είναι σημαντική μπορούμε να διπλασιάσουμε τα αποτελέσματα για να δούμε την συνολική εικόνα του έτους.

Με πωλήσεις 28 εκατ. ευρώ θα βγάλει λειτουργικά αποτελέσματα της τάξης των 10,6 εκατ. ευρώ. Το λειτουργικό περιθώριο κέρδους δηλαδή είναι περίπου 37,9%. Αντίστοιχα το περιθώριο καθαρού κέρδους είναι περίπου 28,3%. Αυτοί οι δύο αριθμοί είναι απλά φανταστικοί.

Ποια είναι όμως η ποιότητα αυτών των κερδών; Η ποιότητα των κερδών μιας επιχείρησης φαίνεται από το πόσο εύκολα τα κέρδη αυτά μετατρέπονται σε ταμειακές ροές.

Όπως φαίνεται οι διακοπείσες δραστηριότητες έχουν συνεισφέρει 5,4 εκατ. ευρώ στο εξάμηνο δηλαδή κατά προσέγγιση 10,8 εκατ. ευρώ στο έτος δηλαδή σχεδόν ίσα με τα λειτουργικά κέρδη που υπολογίσαμε παραπάνω. Ταυτόχρονα η ανάγκη για επένδυση ή χρηματοδότηση είναι μηδαμινή όπώς φαίνεται από τις ροές επενδυτικών και χρηματοδοτικών δραστηριοτήτων.

Άρα τα κέρδη είναι πολύ ποιοτικά.

Τι κεφάλαια χρειάζονται όμως για να παραχθούν αυτά τα κέρδη;

Από την ανακοίνωση της απόσχισης του κλάδου της εφημερίδας "Χρυσή Ευκαιρία" μαθαίνουμε ότι τα κεφάλαια που χρειάζονται για την λειτουργία της είναι 3.756.000 ευρώ.

http://www.ase.gr/content/gr/Announcements/CompaniesPress/Press.asp?press_id=79614

Άρα η απόδοση επί των ιδίων κεφαλαίων της εταιρίας είναι 8,04 / 3,76 = 113,8%.

Η "Χρυσή Ευκαιρία" κάθε χρόνο καταφέρνει να υπερδιπλασιάσει τα κεφάλαια της όταν η μέση επιχείρηση καταφέρνει να έχει μια απόδοση της τάξης του 8%-12%.

Καταλήγουμε στο συμπέρασμα ότι μιλάμε για μια φανταστική επιχείρηση.

Όμως αυτό δεν είναι αρκετό για να καταλήξουμε σε ένα τίμημα. Πρέπει επίσης να εξετάσουμε τον κλάδο στον οποίο η εταιρία δραστηριοποιείται για να δούμε αν θα καταφέρει και στο μέλλον να έχει τα ίδια χαρακτηριστικά. Γιατί κάποιος που επενδύει δεν μπορεί να έχει απόδοση από το τι συνέβη στο παρελθόν αλλά από το τι θα συμβεί στο μέλλον.

Η "Χρυσή Ευκαιρία" ήταν επί χρόνια μονοπώλιο μέχρι την στιγμή που εμφανίστηκε μια νέα εφημερίδα αγγελιών. Οι ανταγωνιστές βλέποντας τις εξωπραγματικές αποδόσεις που πετύχαινε η επιχείρηση φυσικό ήταν να θέλουν να πάρουν ένα κομμάτι από την πίτα κι ας ήταν με την επίτευξη μικρότερων αποδόσεων.

Έτσι τον Οκτώβριο του 2005 ο Δημοσιογραφικός Οργανισμός Λαμπράκη, η Πήγασος Εκδοτική και Εκτυπωτική και η Alpha Δορυφορική Τηλεόραση έβαλαν συνολικά 2,4 εκατ. ευρώ για να ιδρύσουν την εταιρία "Μικρές Αγγελίες ΑΕ" που θα κυκλοφορούσε την εφημερίδα "Νέες Αγγελίες".

Μετά από ζημιές 3,9 εκατ. ευρώ το 2006 και 1,1 εκατ. ευρώ το 2007 αποφάσισαν στις αρχές του 2008 να κάνουν μια αύξηση μετοχικού κεφαλαίου 2,1 εκατ. ευρώ για να καλύψουν τις ζημιές και να την κλείσουν.

Γιατί όμως άντεξε η "Χρυσή Ευκαιρία" στην συντονισμένη επίθεση ενός πολύ καλά χρηματοδοτούμενου ανταγωνιστή;

Δεν είναι πολλοί οι τρόποι με τους οποίους μια επιχείρηση μπορεί να έχει ανταγωνιστικό πλεονέκτημα.

Στην περίπτωση αυτή λειτούργησε το λεγόμενο "network effect" δηλαδή "επίδραση δικτύου". Τι σημαίνει αυτό με απλά ελληνικά; Κάποιος που ήθελε να αγοράσει ένα σπίτι ήξερε ότι στην "Χρυσή Ευκαιρία" θα βρει σίγουρα όσες αγγελίες χρειάζεται και το πολύ-πολύ στις "Νέες Αγγελίες" να βρει τις ίδιες και λιγότερες.

Οπότε δεν υπήρχε λόγος να αγοράσει και τις δύο εφημερίδες. Έτσι και οι διαφημιστές δεν έβαζαν τις διαφημίσεις τους στις "Νέες Αγγελίες" αφού ήξεραν ότι οι πιθανοί αγοραστές θα αγόραζαν έτσι κι αλλιώς σίγουρα την "Χρυσή Ευκαιρία". Αυτό λοιπόν δημιουργεί έναν αυτοτροφοδοτούμενο κύκλο σε όφελος της μίας εφημερίδας που ονομάζεται "επίδραση δικτύου".

Αφού ποια η "Χρυσή Ευκαιρία" απέδειξε ότι μπορεί να αντισταθεί αποτελεσματικά στην είσοδο ενος δυνατού ανταγωνιστή στην αγορά μπορεί πλεόν να ονομαστεί πραγματικό μονοπώλιο.

Η δύναμη της αυτή είναι που την κάνει να αξίζει κατά την γνώμη μου παραπάνω από 11 φορές τα κέρδη της. Ένας πολλαπλασιαστής της τάξης του 15 θα ήταν πιο σωστός. Δηλαδή ένα τίμημα περίπου 120 εκατ. ευρώ.

Σχετικές μετοχές:
ΤΕΓΟ
Σχόλια

01/11 13:14  PREMIUM

ανννννννν...

γιατί "ελέγχει" σχεδόν τα..."παντα" !
01/11 20:38  dimknaf
κι όμως, στην εποχή του internet θα είναι πολύ δύσκολο να κρατήσει τη θέση της, και αυτό γιατί από ότι φαίνεται έχει επαναπαυθεί στο μονοπώλιό της. Θα μπορούσε να έχει εξελιχθεί πολύ καλύτερα στο internet και να είναι πιο συγκρατημένη στη χρέωση που κάνει για δει κάνείς τα τηλέφωνα των αγγελιών.

Αν συνεχίσει έτσι, κάποια στιγμή θα χάσει τη πρωτοκαθεδρία από κάποιο site σαν το emarket.gr, και θα πάει χαμένο το σημαντικότερο περιουσιακό της στοιχείο. Δηλαδή, το ότι είναι σημείο αναφοράς γα κάποιον ποθυ θέλει να διαβάσει μια αγγελία.

Αντίθετα, σαν επιχείρηση θα έπρεπε να θυσιάσει τη μεγάλη κερδοφορία για να διατηρήσει ή να αυξήσει τη μαζικότητα της υπηρεσίας. Έχει τύχει να έχω συζητήσει στο παρελθόν για την περίπτωση της με χρήστες του Ebay και χαρακτηρίζουν ηλίθια και "κρίμα" τη πολιτική της επανάπαυσης.

Αν κινδυνεύει ακόμα και μετά από 5 χρόνια να χάσει λόγω κακών χειρισμών αυτό που αξίζει, τι να την κάνω την απόδοση των ιδίων κεφαλαίων;;; Ούτως η άλλως νεα κεφάλαια(π.χ. αυτά που προκύπτουν από τη κερδοφορία), δεν θα μπορούν να έχουν την φανταστική απόδοση ίδίων κεφαλάιων που αναφέρεις.

Όσο είναι νωρίς, ας καταλάβει η εταιρεία πως΄μόνο με δωρεάν χρήση θα μπορέσει να επιβιώσει. Αργότεερα ούτε αυτό θα τη σώνει. Μπορεί να βγάζει λεφτά από διαφημίσεις ή αγγελίες σε περίοπτη θέση κ.τ.λ
01/11 21:18  Αναστάσιος Δημόπουλος
@dimknaf

Διαφωνώ μαζί σου. Είναι πολύ δύσκολο κάποιος να εισχωρήσει σε αυτή την αγορά όπως αποδείχτηκε από την προσπάθεια της "Νέες Αγγελίες" όπου συνεχής διαφήμιση δεν κατάφερε να έχει αποτέλεσμα. Κάποιος προτιμάει να πληρώσει για κάτι που αξίζει και να βρει αυτό που θέλει απευθείας παρά να έχει τζάμπα κάτι χαμηλής ποιότητας. Μέχρι να γίνει πλήρης διείσδυση του internet και η "Χρυσή Ευκαιρία" να αρχίσει να κλονίζεται η "Global Finance" θα τα έχει βγάλει τα λεφτά της. Αυτό πιστεύω θα γίνει σε περίπου 10-15 χρόνια από τώρα.
01/11 22:21  dimknaf
σεβαστή η άποψη σου, αλλά νομίζω ότι 10-15 χρόνια είναι πάρα πολλά με το τρόπο που εξελίσσονται τα πράγματα. Ακόμα και ροκάνισμα των μεγεθών να υπάρξει δεν είναι και τόσο φθηνή. Από την άλλη δεν βλέπω και δρόμο για να αυξηθούν σημαντικα...
01/11 22:26  dimknaf
αυτό που θέλω να τονίσω πάλί, είναι πως στέκεσαι στην απόδοση των ιδίων κεφαλάιων. Αυτό έχει ΄μεγάλη σημασία στη περίπτωση που πρόκειται να γίνουν νέες επενδύσεις. Είναι όμως από τις περιπτώσεις που επιπλέον κεφάλαιο δεν θα προσέφερε ουσιαστικά κάτι. Οπότε δεν το θεωρώ ουσιώδες να σταθεί κανεις εκεί.
02/11 12:26  Αναστάσιος Δημόπουλος
@dimknaf

Το κεφάλαιο που δεν μπορεί να επανεπενδυθεί στην ίδια εταιρία μπορεί να επενδυθεί αλλού. Σε παραπέμπω στο τελευταίο γράμμα του Warren Buffett προς τους μετόχους του. Η See's Candy αγοράστηκε το 1972 και η αύξηση του όγκου των πωλήσεών της από τότε είναι 2% ετησίως. Μόνο $35 εκατ. επανεπενδύθηκαν στην ίδια εταιρία που αυτή την στιγμή έχει απόδοση επί του κεφαλαίου άνω του 60%. Τα υπόλοιπα $1,3 ΔΙΣ χρησιμοποιήθηκαν για επενδύσεις αλλού. Καθόλου άσχημα...
02/11 22:36  dimknaf
Δεν νομίζω όμως πως η απόδοση ιδίων κεφαλαίων που οφείλεται καθαρά στη μονοπωλιακή θέση της χρυσής ευκαιρίας να μπορέι να επαναληφθεί τόσο σίγουρα σε μια νέα ξένη επένδυση. Και εφόσον δύσκολα μπορεί να συμβεί στη περίπτωσή της δεν νομίζω πως έχει ιδιαίτερη σημασία η απόδοση των ιδίων.
03/11 10:04  Αναστάσιος Δημόπουλος
@dimknaf

Δεν καταλαβαίνω το σκεπτικό σου. Δηλαδή δεν θες να επενδύσεις σε μια εταιρία που βγάζει λεφτά με το τσουβάλι γιατί δεν είσαι σίγουρος τι θα κάνεις με τα λεφτά; Νομίζω πως αυτό είναι ένα ευχάριστο πρόβλημα.
03/11 17:22  dimknaf
το πρόβλημα είναι στο κατά πόσο αυτή η κερδοφορία μπορεί να αυξηθεί ή τουλάχιστον να διατηρηθεί
03/11 22:19  Αναστάσιος Δημόπουλος
@dimknaf

Αυτό είναι το πιο δύσκολο ερώτημα για οποιαδήποτε επιχείρηση και είναι στην κρίση του καθενός.
Το σχόλιό σας
Για να σχολιάσετε το άρθρο πρέπει να κάνετε Login στο Capital.gr
Αξιολογήστε το άρθρο
11 ψήφοι

 Εκτύπωση
 Αποστολή με e-mail

Σχετικά με το blog
Άρθρα για επενδυτικά και οικονομικά θέματα. Παραδείγματα long και short επενδυτικών κινήσεων.
Αναζήτηση
Προηγούμενα Άρθρα
Τελευταίες δημοσιεύσεις